散热下游应用领域众多，涵盖消费电子、和汽车、基站、服务器和数据中心等，市场空间在千亿级别。根据前瞻产业研究院预估，2018年~2023年散热产业年复合成长率达8%，市场规模有望从2018年的1497亿元增长到2023年的2199亿元。手机散热约占行业总规模的7%，2018年约为100亿元，未来受益于5G智能终端持续升级的驱动，手机散热市场增速在2019~2022年有望提升至年平均复合增长率26%。此外，5G商用基站大规模建设也会驱动半固态压铸壳体和吹胀板等细分散热市场空间的扩大。而从长期发展的新趋势来看，5G带来的网络流量的增加，也会驱动服务器应用的进一步上量，并由此带动细分散热市场容量的扩大。

  ■石墨烯、热管和VC渗透到5G智能手机，单机散热ASP明显提升：传统手机散热材料以石墨片和导热凝胶等TIM材料（导热界面材料）为主，石墨片存在导热系数相比来说较低、厚度相对较大等问题。目前热管和VC（均热板）开始从电脑、服务器等领域渗透到智能手机终端，石墨烯材料也开始应用。相对而言，VC和石墨烯的导热系数高，厚度低，是性能更佳的散热材料。华为2019年发布的Mate20X中率先使用石墨烯+VC散热方案，三星新款旗舰机Note10中也首度采用了VC散热。随着石墨烯、热管和VC在智能手机中渗透率的提升，5G时代单机ASP有望达到5~10美金，实现3~4倍的价值量增长。除了单价ASP的倍增外，智能手机出货量有望借力于5G迎来新的换机潮。根据IDC预测，2019年下半年智能手机行业有望恢复增长，预估该趋势将一直延续到2023年，届时全球智能手机出货量将达到15.42亿台，其中5G手机渗透率达到25%。

  ■吹胀板应用至5G基站，基站散热量价齐升：基站架构包括基带单元BBU和有源天线G为RRU+天线G基站引入MassiveMIMO技术，未来64T64R将大范围的应用，基站功耗超过3500W。目前，4G基站主要是采用4T4R，功耗仅1000W左右，因此，5G基站功耗增加明显。从功耗构成来看，5G功耗的增加主要来自于有源天线G基站BBU功耗平均为300W左右，大约是4G的2倍。除传统的散热材料及方案外，半固态压铸件具有重量轻和散热性能好的优势，吹胀板具有热传导效率高、制冷速度快的优势，结合半固态压铸件和吹胀板的散热器件有望大幅度的提高5G基站散热价值量。根据产业链调研，5G单基站散热材料价值量约为1500~2000元。

  ■主流散热材料技术成熟，热管和VC尚处于技术突破阶段：目前主流的被动散热方案包括石墨片、石墨烯、导热界面材料（ThermalInterfaceMaterials，TIM）、热管（Heatpipe，HP）和均热板（VaporChamber，VC）以及半固态压铸件。从供应链和竞争格局的角度看，我国在石墨片、石墨烯、TIM材料和半固态压铸件上掌握相关技术，涌现出一大批参与者，但由于技术门槛相比来说较低，目前竞争较激烈。热管和VC的供应链主要在台湾，相关厂商占据市场70%左右的份额，国内厂商已经实现技术突破，目前处于量产前期，成长空间巨大。

  ■投资建议：5G终端散热将采用石墨膜/石墨烯膜+TIM+热管/VC综合技术方案，其中石墨膜较4G用量明显地增加，石墨烯膜、热管/VC渗透率有望大幅度的提高。重点推荐飞荣达。飞荣达主营电磁屏蔽和导热器件，业务占比分别为49%和13%，2018年收购润星泰（主营半固态压铸壳体）51%和昆山品岱（拥有热管/VC技术）55%的股权，持续加大对智能手机和基站散热的布局。建议关注碳元科技、中石科技、精研科技和捷荣技术。碳元科技主营高导热石墨膜，2018年自主布局超薄热管/VC及相关材料的研发和生产。中石科技主营导热材料和EMI屏蔽材料，业务占比分别为89%和7%。2019年6月收购江苏凯维迪（掌握热管等散热技术）51%的股权，布局石墨膜+热管/VC一体化的智能终端散热解决方案。精研科技主营消费电子和汽车MIM核心零部件，产品涉及散热器，捷荣技术是国内消费电子精密结构件核心供应商，有望借助大客户优势切入散热领域。

  ■风险提示：5G终端出货量及渗透率没有到达预期；5G基站建设量没有到达预期；5G终端和基站散热方案变化没有到达预期